最好的组合，是你拿得住的那一个 | 彼得·拉扎罗夫

彼得·拉扎罗夫（Peter Lazaroff）是美国财富管理公司Plancorp的首席投资官，持有CFA和CFP两项资格。他2007年毕业于迪堡大学（DePauw University），主修经济与管理，职业生涯从股票分析师起步，之后做了多年面对客户的投资顾问。2015年他加入总部位于圣路易斯的Plancorp，担任投资研究总监，2017年成为公司股东，2020年升任首席投资官，同时担任投资委员会主席，负责整个公司投资策略的制定与执行。Plancorp目前管理的客户资产超过100亿美元。

拉扎罗夫的工作是资产配置和财富管理，和公募基金经理不同，他没有对外公布的个人投资业绩记录。他在业内的声誉，主要来自把复杂的投资问题讲清楚的能力。他主持播客《长期投资者》（The Long-Term Investor），为《华尔街日报》和《福布斯》撰稿，多次入选Investopedia评选的全美最具影响力100位理财顾问，其中三次进入前十。他著有《让理财变简单》（Making Money Simple），新书《完美投资组合》（The Perfect Portfolio）于2026年9月出版。

在这次访谈中，拉扎罗夫强调，好的投资组合要贴合投资者自己的目标、承受风险的能力和坚持纪律的能力，历史上回报最高的组合，普通人往往拿不住。

本文整理自播客节目《Talking Billions》对拉扎罗夫的专访，主持人博古米尔·巴拉诺夫斯基（Bogumil Baranowski）本人也是为家族和个人管理资产的投资顾问。两人围绕“什么样的组合才算适合自己”聊了一个多小时，谈得坦诚，很有启发。

完美组合因人而异，也因时而异

主持人 我想先从一个故事聊起。你12岁那年，祖母送了你一股耐克股票。这件事后来怎样影响了你的人生？

拉扎罗夫 我大概属于那种很少见的孩子，小时候想好长大要做什么，后来真的做成了。我想做的，就是和股票打交道。这个念头来自12岁生日那天祖母送我的一股耐克股票，那是我第一次接触投资。

我的生日是12月20日，家里既过光明节也过圣诞节，礼物全挤在一块儿。一个12岁的孩子，收了一大堆礼物，祖母递过来一张写着“Nike”的纸，说实话我有点失望，心里想“好吧，谢谢奶奶”。后来她跟我解释，你脚上的耐克鞋、身上的耐克T恤和帽子、迈克尔·乔丹（Michael Jordan）穿的那些东西，现在你也是这家公司的主人之一了。我听完还是觉得没多大意思。

真正打动我的，是一两周以后信箱里来了一张1美元的股息支票。那时这股股票已经拆过一次，头几年里又拆了几次，我陆续收到这种1美元的支票。我心想，我什么活都没干，钱就来了，太神奇了，我得好好了解一下。我让爸妈带我去书店挑投资的书。那位著名的基金经理彼得·林奇（Peter Lynch）写过很畅销的《彼得·林奇的成功投资》（One Up on Wall Street），他还专门给青少年写过一本书，书名我已经记不清了（编注：这本书是《学会赚钱》（Learn to Earn），中文版书名为《彼得·林奇教你理财》），但我记得读完就彻底迷上了。从那以后，我就知道自己要做和股票有关的事。

当然，十二三岁的孩子并不明白这意味着什么。我最早做股票分析师，后来成为像你一样的投资顾问，现在在公司担任首席投资官，专心管投资，不再维护客户关系。归根到底，写书也好，做播客也好，我做的事情就是帮人们在钱的问题上做出好的决定。技术层面的东西让我兴奋，但在新书和我的很多工作里，我更关心的是你真正能坚持什么，你能承受什么，以及我们到底为什么要做这些事。

后来我也给孩子们每人送了一股耐克股票，更多是一种象征，算是他们的第一只股票，我并没有觉得这是一家特别好的公司。事实上，送出去以后耐克的股价表现相当差。但这确实是让孩子对投资产生兴趣的好办法。

主持人 这是很好的一课，让人明白股票代表的是对一家企业的所有权，它不只是一个代码、一个价格和一段故事。彼得·林奇的书也是我读的第一本真正让我看清投资世界的书。你的新书开篇写的是一顿牛排晚餐，没有从数字和表格讲起，为什么？

拉扎罗夫 给大家透露一个写作上的小秘密。我很容易一上来就讲干货，但我更想把读者带到一个有情绪、有感受的地方。

我在书里讲的完美组合，没有一个放之四海而皆准的标准答案，只有适合你的那一个。这本书原本叫《你的完美组合》，但今年早些时候有人出了一本同名书，我只好改名。你想想，问一百个人最喜欢吃什么，答案各不相同，谁也没错。更有意思的是，每一顿难忘的饭都有它的情境。想起我妈做的墨西哥卷饼，我能记起她烤卷饼用的那个蓝色烤盘、桌上的餐垫、我常盯着看的那面墙上挂的画，还有不同人生阶段围着餐桌的那些谈话。我也能想起几位发小一起过40岁生日的那顿饭，大家带着各自的另一半，一道菜接一道菜，笑着讲过去的事。

可我最常想起的，是买下第一套房子后的一顿牛排。我在后院用一台破得不能再破的烤架烤牛排，我爸站在旁边看我手忙脚乱，心里清楚牛排快被我烤焦了。我一直梦想有个大院子，喜欢自己修剪草坪，以前也给别人剪过，可现在这片草坪是我自己的了。我记得那晚的气味，记得门廊灯洒下来的光。我讲这些的时候，很多人大概已经开始走神，想起了自己最难忘的那顿饭。这正是我想要的。完美组合不只存在于表格里，它关乎你为什么投资，关乎你真实的生活。在给读者上一大堂统计课之前，我想先把他们带进这种心境。

主持人 录音前你提到过一位客户，他有一个“安全又稳妥”的投资文件夹。能讲讲那个故事吗？这些组合到底是为谁而建的？

拉扎罗夫 因为我一直在做内容，吸引来的客户多半本来就对投资和理财很上心。一个人给你看他的组合，其实是在向你展示他身份认同的一部分。

我姑且叫他安德鲁，这不是他的真名。他来的时候，组合里全是蓝筹股，因为父母和祖父一直说该买这些。他有个兄弟做过一阵经纪人，后来转了行。安德鲁的想法是，这些公司永远不会倒闭，而且我知道要分散，那就再买一些分散化的共同基金。他攒下的这一堆东西，代表的是别人都会认可的选择。

这有点像你每天挑的衣服、开的车。你在表达自己，也在向外界发出信号，多少会在意别人怎么看。他的组合看上去是为了在别人面前显得聪明而建的，并没有真正服务于他自己的目标。我始终认为好的投资应该是无聊的。复杂本身未必是坏事，但很多人为了获得某种社会认同，在不必要的地方制造复杂。

别人吹嘘的都是赚钱的部分，你听不到他亏的，不知道他是怎么走到今天的，也不知道他的目标是什么。他可能自己有企业，组合只占净资产的一小部分；可能继承了一大笔钱；也可能组合听起来很唬人，里面其实没多少钱。所以你得追问自己为什么投资。从最基本的层面讲，我们投资是为了让储蓄的增长跑赢通胀，同时不承担不必要的风险。如果把钱全放进储蓄账户就够了，我们就会那么做，可那样你得一直工作下去，储蓄率还得高得离谱，根本做不到。在这之上，还有你的人生目标，你想过什么样的生活。让我来当你人生故事的代笔人，投资只是帮你抵达那里的工具。就像买车，跑车也许更快，可如果你连在高速上开到限速都害怕，要它做什么？

主持人 “让我当你人生故事的代笔人”，这句话我很喜欢。我读大学时上过一些课，讲的都是很抽象的理论，什么在既定波动水平下回报最高、风险最低的最优组合。可一坐到客户面前，这些全都用不上了，你面对的是一个有自己的生活、抱负、担忧和故事的人。我想加上时间这个维度。你自己对“完美”的定义，这些年也在变吧？

拉扎罗夫 还拿吃来说。我以前每晚睡前要吃三四碗甜麦片，现在快42岁了，做不到了。高中和大学那些年，我为了运动拼命增重，现在几乎吃什么都长肉。

组合也是这样。刚参加工作时，你的投资期限很长，最大的资产是你的人力资本，也就是未来赚钱的能力。简单说，年轻时组合应该承担很多风险。年纪大一些，有了孩子和房贷，挣的钱没法全部存下来，存下来的钱也未必都适合拿去投资。

我在书的结尾讲了自己的组合。信托账户、罗斯IRA和401(k)里放了什么，我也讲了，但我是放在整个家庭资产负债表的框架里讲的。资产负债表会随时间变化，组合作为其中一部分，也会跟着变。举两个极端的例子。刚毕业时，普通人几乎没有资产，应该非常激进。到了80岁，这辈子的大部分开销都已经付清，你同样应该很激进，因为这笔钱大部分其实是留给继承人的，投资期限要跟真正花这笔钱的人对齐。反倒是临近退休和刚退休的那几年，如果组合风险很高，可能需要调低一些，免得收益顺序风险毁掉多年的积累。

资产负债表的其他部分也一样。有人在创业，最大的风险是未来一段时间可能没有收入。有人拥有一家成熟的企业，组合在整个财务计划里微不足道，冒多大风险都无所谓。

工具也在变。六十年前想要股票敞口，基本只能买个股。后来有了共同基金，然后是费用更低的共同基金，再后来是ETF，现在还有独立管理账户。出于税务或遗产规划的需要，你用的工具也可能要换。所以在我看来，完美组合更像一套流程和一套知识，远不止一张持仓清单。书里在讲具体投资方式之前，先讲历史、讲行为、讲组合理论，因为有了这些基础知识，你才能为自己搭出完美组合。

主持人 我在客户身上常看到一个现象，他们会意识到，一部分资产已经是为子孙准备的了。按照他们的生活方式，这部分资产会越来越多，投资期限也就从传统的退休年龄延伸到一两代人，甚至像我一些客户想的那样，延伸到一百年。

择时、回撤与投资者的“暴露疗法”

主持人 很多人刚开始关注投资，或者之前投得太少。人人都知道没法择时，可机会好像就摆在眼前，总觉得自己刚刚错过了一班车，要是一年前就进场该多好。你怎么跟客户谈这件事？

拉扎罗夫 有意思的是，我合作过的客户个个都说不相信择时，但他们迟早都会发来一封邮件，或者在开会、打电话时说“我知道没法择时，但是……”，然后给出一个理由。

择时之所以看起来理所当然，部分原因在于人们接触的财经内容大多在做预测，或者把过去发生的事讲得好像注定会发生。实际上我们永远不知道未来会怎样。唯一能确定的，是下跌还会以和过去差不多的幅度和频率出现。

就算你对想择时的那个理由判断正确，你还得判断对什么时候买回来，所以你得对两次。如果涉及税，你得赢得更多，因为要把交掉的税赚回来。按最高的资本利得税率，再加上3.8%的投资收入税，就是23.8%，再加上所在州的税，这等于让你的组合经历一次永远恢复不了的熊市。就算放在IRA或罗斯IRA里不用交税，你还是得对两次。从来没有人能成功地择时。如果真有办法，人人都会去做，还会有人因此拿诺贝尔奖，这种事根本藏不住。

我会建议大家把精力放在一份财务计划上，让它能承受未来那些和过去频率、幅度相近的下跌。给一组很粗略的数字，标普500平均每12个月会下跌10%，每三四年会下跌20%，大约每十年会下跌30%以上。下跌并不按日历准时到来，这只是大致的频率。既然知道一定会发生，就可以围绕它做计划，用不着预测它何时发生。组合在设计时就要清楚这些下跌会来，而且承认这没关系。想取得好的结果，并不需要躲开它们。

主持人 持续投资、长期持有，一直是我的做法。我知道这很难，也知道诱惑很大。市场如果已经涨了很久，对还在场外观望的人冲击尤其大，大家常常在错误的时间做错误的事。你在书里写到投资者的“暴露疗法”，我最近看了一位徒手攀岩者的访谈，他们攀岩不带任何保护。

拉扎罗夫 天哪，我光听着就紧张。

主持人 他的解释和我以前听过的都不一样，他说持续的暴露会把压力消掉。我觉得这和你写的是一回事。你可以把刚才那些统计数字讲给客户听，多少年、多少个月会有多大的回撤，但我常跟新客户说，我们一起经历一次回撤，对彼此的了解会多得多。你是这样看的吗？

拉扎罗夫 没错。给不熟悉的朋友解释一下，心理治疗师会用暴露法治疗恐惧症。一个怕蜘蛛的人不会某天醒来突然就勇敢了，他要一次次小剂量地接触让他害怕的东西，直到身体不再把它当成危险。投资者也能从这种方法中受益。我同意你说的，客户跟我们一起经历过一次下跌，下一次的体验就完全不一样了。他看到我们怎么应对，明白波动很常见，也挺得过去，它是你为股票长期更高的回报付出的代价。我说过，我们投资只是为了让储蓄跑赢通胀，同时不承担不必要的风险。波动属于正常的风险，是风险和回报挂钩的体现，算不上不必要的风险。想拿到股票的平均回报，就得忍受这些必然到来的下跌。

不过就算提前听过、也点头认同，人们还是会慌。这些年我慢慢相信，真正让人紧张的，是和某一次下跌绑在一起的那个叙事，亏损的百分比本身倒在其次。各种各样的投资者都能相信市场终会回来，不管跌了多少。但不同的叙事会吓到不同的人。金融危机时的叙事大致是整个体系都要垮了，那几乎吓到了所有人。之后大家又担心经济二次探底。下一次正式的熊市要到2020年新冠疫情才来，叙事变成了“我们都要死了”。2022年又是一次熊市，叙事是利率在上升。三次都是20%以上的下跌，叙事却截然不同，处在不同人生阶段的人，被吓到的程度也不一样。

所以暴露疗法对常规的10%到20%的下跌很管用。一旦跌到30%以上，你处在人生的哪个阶段，以及推动这次重新定价的是什么叙事，影响就大了。本质上市场只是在调整对未来盈利的预期，股价不过是盈利的反映，但叙事时不时会把人吓着。我们这些帮别人管钱的人怎么反应，对客户是很好的学习时刻。和一个人一起走过的危机越多，不管他当时有没有恐慌，他就越不害怕，也越清楚自己为什么请了你，因为有人稳稳地握着方向盘，事情会好起来的。

主持人 这种价值我不知道有没有研究能完整衡量，我见过一些试图衡量它的研究。如果你要投资几十年，真正难熬的日子也许加起来就十来天或几个星期，在那些时候有个人能说说话，价值非常大。2020年3月我接了很多电话，2009年3月的情形我也记得很清楚。2020年，一些比我年长、非常有经验的投资者跟我说，他们不想再经历一次2009年，于是在最低点卖掉了。我们都知道这个决定代价有多大。很多人在下半年又跳上了正在行驶的列车，结果赶上2022年，不少人再次下了车。择时可能错得非常离谱，伤害会大得不成比例。

跑赢市场为什么这么难

主持人 你谈到了不同的投资方式，有人喜欢个股，也有共同基金和ETF。基准指数存在了很久，现在我们甚至可以直接买基准本身。你在书里说跑赢市场非常难，为什么？

拉扎罗夫 最主要的原因是我们的行为。人类天生就没被设计成好的投资者。我们的本能是为了生存，一察觉到危险就迅速反应。可金融市场里的信息，不管是你打开券商App看组合，还是在iPhone上滑一下看到的股票页面，还是主流电台和电视，全都设计得让你想采取行动。而在投资里，多数时候什么都不做才是对的。

想想十万年前的祖先，在林子里听到灌木丛里有动静，他们不会站在那儿计算是风还是狮子的概率，拔腿就跑。要是停下来算概率，多半就被狮子吃了。我们天生就会对事情做出反应，这让跑赢市场变得很难。书里有一整章讲人的行为偏差，有记录的就有几十种，而且不限于投资领域，我挑的是自己在客户身上最常见到的那些。

另一个原因是，我们花钱请人去跑赢市场，这些成本会吃掉一部分回报，而且人就是没法预测未来。长期来看，主动管理的基金经理，尤其是股票基金经理，并没有创造价值。十五到二十年前数据刚开始普及时，这还算是个有争议的话题，现在证据已经压倒性地倒向一边。如果你主动管理自己的股票组合，大概率是要输的。

我举一个统计数字，出自书里的附赠章节。买书后扫二维码能拿到三个附赠章节，其中一章专讲个股。从1926年算起，美国一共出现过将近2.6万只股票。其中表现最好的4%，也就是大约1000只，贡献了这段时间股市全部的净财富创造。只有大约90家公司，贡献了一半以上的回报。所以为什么大家跑不赢市场？因为整个市场的回报只来自极少数公司。有人把分散化看作防止爆仓的风控手段，这当然没错，但你必须充分分散，否则就会错过那些赢家。至于认为人能预测未来，这里说的是主动管理的基金经理，证据压倒性地表明这做不到。一个是主动管理本身的问题，一个是我们的行为，我们天生就没有跑赢市场所需的性情。

主持人 我想回到你祖母和耐克股票的故事。我在客户身上的经验是，如果他们叫得出自己持有的是什么，在艰难时期就更容易拿住。我见过满仓ETF的组合，卖起来特别容易，因为你对它们没有感情。我知道放在401(k)里，这种安排从学理上看很漂亮，运作得也很好。但客户经历回撤时，如果能把持仓一个个看下去，说“这家企业我了解，我知道他们做什么，我知道在你刚才说的那些情境下它都会没事”，这会给他一种无形却很珍贵的信心，让他继续拿着。理论上数学可能讲的是另一个故事，但“因为这些是我了解的企业，所以我继续持有”，这种能力在我客户的生活里起了不成比例的作用。如果股票是父母或祖父母传下来的，就更是如此。

你提到的那项研究，我想是亨德里克·贝森宾德（Hendrik Bessembinder）做的，公开市场的价值创造竟然集中在这么少的公司身上，要把它们找出来很难。关于分散化，我对指数的顾虑是它们变得非常集中，和我20多年前入行时的指数很不一样。前面几只股票占了很大的比重，如果按主题来看，集中度可能更高，其实是在押同一个主题。这让我有些担心，不过这是另一个话题了。

拉扎罗夫 是的。不过放在合适的场景里，它们仍然是很有用的工具。

主持人 说到完美组合，我想问问你自己设了哪些护栏。你说过总会有糟糕的几周，怎样才能不让糟糕的一周引出后面一连串糟糕的决定？

拉扎罗夫 我个人的组合有护栏，我们给客户也有护栏，值得分开说。我自己的钱基本不自己管。我所有可投资的资产都放在一只100%全球分散的基金里，有ETF份额也有共同基金份额，相当于把管理权从自己手里拿走了。这只基金和我们用的一些策略很像，只是贵一点，这是我让自己放手的方式。最好的护栏就是请别人来做。我也有自己的理财顾问，他们不管投资这块，因为我已经把钱放进那一只基金，不用再去想它。老实说，我连家里的小事都快顾不过来，要替别人管100多亿美元，再管自己的组合，根本不现实。所以最好的护栏是别自己动手，要有一套不带情绪的流程。我了解这只基金用的是什么流程，书里讲我怎么投资时也谈到了一些。

对客户，我们有投资政策声明，写清楚我们会在什么情况下、为什么、以什么方式在组合里交易。大体上就是股票和债券的比例偏离目标配置太多时，我们才下单，把它拉回平衡，和财务计划保持一致。如果客户想在长期计划之外做一些更具战术性的押注，护栏就变成把这个决定记录下来。写清楚为什么认为这是个好决定，怎样判断对错，什么情况会让你卖出。人偏离计划时，往往更看结果，而不看做决定的过程。记录下来之后，如果某笔投资赚了钱，原因却和当初设想的完全不同，他也许就能避免对自己的选股能力过度自信。如果开始亏钱，想做和当初说好的不一样的事，白纸黑字就摆在那里。

决定记录得越清楚，规则定得越早，管理长期组合时就越从容。对我们的客户，这些规则写在投资政策声明里。不管当下的危机是什么，不管这次熊市因何而来，同一套交易规则都适用于任何一种波动。这些规则基于几十年的证据，基于获得诺贝尔奖的研究。你用不着追着每一次小波动跑，去找出每一个小赢家、躲开每一个小输家，有一个守纪律的流程就够了。

主持人 请别人来做，让整个过程走在一条不带情绪的路径上，很有帮助。90%的时间里它可能无关紧要，但在那10%你开始怀疑自己的时候，它真的很管用。

债券的用处，和该拿什么当基准

主持人 我们一直在谈股票，我想问问债券。债券为什么要放进组合里？它的意义可能不在于追求回报最大化。

拉扎罗夫 我对债券其实很有热情。写书期间，我会给邮件订阅者发进度，想了解听众和读者真正的疑问是什么，书里有没有回答到。结果我发现，债券是大家误解最多的部分，要破除的迷思很多。书里从初稿到出版改动最大的，就是债券这一章。

我原本想讲清楚的是，持有债券主要是为了降低整个组合的波动，这才是它真正的目标，收益率倒在其次。它被叫作“固定收益”，只是历史上沿用下来的名字，就像成长股当年被叫作成长股，是因为它们的市净率高，跟增长快不快关系不大。收益当然是债券的一部分，但它真正提供的价值是降低组合的整体波动。

后来我意识到，很多人其实不太明白持有债券基金和持有单只债券的区别。我还发现，很多关于债券的问题，本质上是关于现金的问题。不少自己动手的投资者用“分桶”的办法，我对此没有意见，比如设一个短期桶，或者搭一个债券阶梯，在一到五年里陆续到期，满足生活开销。但现金就是现金。为未来五年生活开销准备的债券阶梯，算不上你的长期组合。一个要投资几十年的长期组合，理论上未来五年都不会动用，也就用不着阶梯。

还有一点我觉得很有意思。在股票上，我完全不反对用指数基金。书里讨论了各种股票策略，指数化对很多人都是合理的选择，而且大概是很多人的正确答案。它可以被改进，但那需要行为上的定力、耐心，还要多懂一些东西。可在债券市场，指数化的问题在于，你是在把钱借给负债最多的人。股票指数买的是全世界最值钱的公司，按市值加权。假设我们俩走进一家银行，我的净资产是负的，欠了一堆信用卡债，麻烦缠身，你身家1亿美元，没有任何负债。如果这家银行按指数基金的方式运作，它会把钱全借给我，一分都不借给你，这说不通。

而且债券市场一半以上的持有人并不追求回报最大化，央行、保险公司和各类金融机构就占了一半以上。这样一来，债券指数不仅在结构上低效，也比股票指数更容易跑赢，数据也显示了这一点。主动管理不代表一定能跑赢，但过去十年推出的核心债券基金，现在正在大量涌现，它们跑赢整体债券市场指数并不难，因为指数只是盲目地把钱借给负债最多的人。

主持人 这个角度我很久没想过，也许从来没想过。股票和债券几乎是镜像。股票市场里，最成功的企业市值最大，配不配得上是另一回事。债券这边，借钱最多的人权重最大。他们已经借了很多，大概还要借更多，还得一次次借新还旧。我以前参加一些会议，股票投资者和债券投资者坐在同一个会议室，问的问题完全不同。做股票的人想知道这些企业怎样才能变得更大更好，做债券的人想知道你付不付得起利息，最后能不能把债还上。这个画面我会记住。

你还提到，大多数人衡量自己业绩的方式可能是有问题的。我觉得最扎心的基准，是邻居比你富得快，还比你省力。大家都只讲赚钱的事，除非来上我这个节目，我在这里为了教育意义会经常聊亏损。我们该怎样评估和比较自己的结果？

拉扎罗夫 我会从两类基准来看，一类基于业绩，一类基于目标。大多数人只盯着业绩基准，比如拿自己的组合跟最常看到的标普500比，我能理解。关于业绩基准，有一点很重要，这些基准当初被创造出来，是为了解释业绩，并没有打算让人去战胜它们。上世纪50年代，学者们编制这些基准，是为了解释市场上正在发生什么。标普500是这样，整体美股市场指数也是这样。指数基金在股票上恰好运作得很好，算是个美丽的意外，在债券上就不是这么回事了。

拿组合跟业绩基准比，难点在于选对基准。想看美国大盘股的表现，标普500是很好的基准。但如果你相信分散化，它就是个糟糕的基准。这些公司的收入确实来自全球，可它们面对的利率、通胀环境、监管环境和货币，和其他市场的公司都不同。大盘股占美国上市公司的80%，但如果你还持有中盘股和小盘股，跟标普500比说明不了太多，它只能告诉你中小盘相对大盘是加分还是减分。

一份好的业绩报告，用的基准应该事先确定，适合你所投资的东西，也反映你当前的观点。你相信分散化，基准就应该是分散的，是你当初一个现实的替代选择。这样，不太懂行的投资者看业绩报告时也能问，为什么我落后了，为什么我领先了，负责配置的人应该给出合理的理由。没有年年跑赢基准，不一定是坏事。为了保证自己跑赢而一次次更换基准，也没有意义。

大家更少做的，是我说的目标基准。做过财务规划的人可能熟悉蒙特卡洛分析，它看的是你不把钱花光、过上想要的生活的概率有多大。熊市来了，你可以问自己，我还在正轨上吗？或者你因为完全合理的原因，连续几年落后于业绩基准，还是那个问题，我还在正轨上吗？这是最重要的。

今天我会把这句话说很多遍，我们投资是为了跑赢通胀，同时不承担不必要的风险。那么基准一个是跑赢通胀，另一个是钱不会花光，你能过上想过的生活。业绩基准有时候有用，它能告诉你所投的策略表现是否在预期范围之内，能不能做得更便宜，有没有不合适的地方。目标基准则回到书的第一章，这一切是为了什么？我能按时退休吗？我晚上睡得着吗？这是很重要的目标指标。也许你把业绩基准甩开一大截，却夜夜失眠，那就是个真问题。

另外我很相信追踪净资产，而且要追踪得很细。如果净资产主要由投资组合构成，它会波动，但你可以看某个时点的快照。比如50岁以前，你在20岁到50岁之间看到的净资产，是你在消费、储蓄、借贷、投资上所有财务决定的总和。我从13岁起就一直打现金工，13岁找工作很难，最早主要是给篮球比赛当裁判，也在洗车店干过一阵，大一点在餐厅打工、做实习。我把现金放进抽屉最上层，每次要往里加钱，就把所有钱拿出来重新数一遍，那就是我追踪净资产的方式。那时候净资产很简单，现在复杂多了。事情越复杂，就越需要这些不同的基准，衡量自己是否在朝真正想要的东西前进。

主持人 你说了很多，我想特别强调睡眠质量，对我来说这是终极检验。如果你持有一个组合，不管是自己的，还是替别人管的，拿着它晚上睡不着，不管里面装的是什么，都得重新审视一下，想想为什么睡不着。你前面说的“无聊”也许能帮上忙，我不太喜欢这个词，但它确实抓住了我们想表达的意思。我也喜欢你先谈净资产再谈组合。今天在听节目的每个人，都可以坐下来估一下自己的净资产，每一块钱都能追溯到人生里的某件事，第一份工资、卖掉的一家企业、某一笔奖金。它们合在一起是一幅完整的画，讲的是一个故事。接下来的十年、二十年、三十年能用它做些什么，就是另一个迷人的话题了。

去读书，然后找到你拿得住的组合

主持人 你持有的哪个重要观点，是大多数同行听了会不同意的？

拉扎罗夫 你的听众比一般人受教育程度高，投资上我当然有一些别人不太认同的看法。不过我想先说一个有点争议的，希望大家别生气，我也并非因为新书要出版才这么说。

在听这期节目的人，是在为自己做一件很有益的事。我想大家都识字，但如果你不读书，识字带来的优势就用不上。你我都在做内容，很努力地想教给大家一些东西，可我真的觉得人们不再读书了，AI让情况更糟。想产生自己的想法、真正把东西内化，最好的办法就是去读书。这是最便宜的娱乐，花15美元买一本书，就能得到几十年甚至几百年的知识。

老生常谈的例子是沃伦·巴菲特（Warren Buffett），他说过自己每天要花很多小时读书，我记不清是八小时还是十小时。当然，有了十亿美元，找出这么多时间读书要容易一些。但我建议大家每天读20分钟，看看生活会发生多大变化。我真心觉得读书在各方面都能改变一个人。市场不好的时候，也试试读书。对组合做决定之前，先读一本投资书，不介意的话就读我的。说真的，去读一本书，别去读《华尔街日报》。读报纸也没问题，只是这么说虽然有点刻薄，你有读书的能力却选择不读，实际上和不识字没什么两样。

投资方面，和其他做资产配置的同行相比，我的不同之处在于，曾经做过顾问这段经历对我帮助很大。我非常相信，回报最大化的组合，往往是投资者拿不住的组合。你往组合里加一样东西，只有两个理由，要么提高回报，要么增加分散。确实有一些非常出色的分散工具，但凭做顾问的经验我知道，客户承受不了它们。承受不了，他就会中途离场，组合就没法按设计的方式运作。所以这件事不全关乎夏普比率、特雷诺比率、信息比率和相关性，这些是我每天花大量时间琢磨的东西。真正要紧的，是一个人能不能尽可能长久地坚持下去。完美组合说到底就是这件事。

主持人 能不能长期坚持，这句话很有力量。说到读书，对我来说是和一个想法相处得更久一些。我自己听播客的时间和做播客的时间差不多多。我很珍惜和嘉宾对谈的机会，感觉就像上学时外面请来的嘉宾讲座，那是我最喜欢的时刻，能听到以前没听过的东西。听到让我着迷的内容，我会去找这个人的书，他写了三本，我就三本都读，想跟这个人多待一会儿。我还会去找那些保质期更长的想法，这个说法我借用自尼克·斯立普（Nick Sleep）等人。这些想法不会上头版，却能对我们做的事产生持久影响。

今天这场对话，让我重新想了想自己过去20年工作的很多方面。拉扎罗夫的新书是《完美投资组合》，也欢迎大家关注他的播客。谢谢你今天来。

拉扎罗夫 谢谢你，博古米尔。

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